投資要點：
1。水泥需求復蘇的跡象初步顯現(xiàn)。在政策性投資項目拉動下，1‐2月份城鎮(zhèn)固定資產投資總額(10276億元)實現(xiàn)較快增長，實際增速30%以上(圖1)。從項目隸屬關系看，中央項目投資(1070億元)增長40.3%；從行業(yè)看，鐵路運輸業(yè)投資(343億元)增長210.1%。這些數(shù)據表明政策性投資項目已逐步展開，相應領域的水泥需求值得期待。
2。前期煤炭成本下降逐步向下游傳導，近期水泥價格有所回調。2009年2月，36城市42.5強度普通硅酸鹽水泥零售均價(405元/噸)較 2008年12月下降了12元/噸。據國家統(tǒng)計局公布數(shù)據，3月上旬重點企業(yè)水泥出廠價(301.7元/噸)較2月下旬下降0.7%(2元/噸)，與去年 11月份持平。我們認為煤炭成本變動向下游傳導是近期水泥價格回調的主要原因(圖2)。較去年第三季度，目前水泥價格的降幅(<15元/噸)低于煤炭成本的降幅(>30元/噸)。
3。我們維持第二季度水泥行業(yè)景氣迅速回暖的判斷：消費旺季逐漸到來；政策性投資項目的拉動作用進一步顯現(xiàn)；值得期待的價格走勢。
4。水泥行業(yè)面臨的主要風險：產能過剩壓力、房地產領域需求下滑。
2008年新增水泥產能2億噸左右，減去落后產能淘汰量后凈增1.3億噸左右，超過需求增量(7000萬噸)。預計2009年水泥新建產能將繼續(xù)保持增長態(tài)勢：1‐2月份水泥行業(yè)累計完成投資88.7億元，同比增長87.63%；水泥專用設備制造量累計達到8.2萬噸，同比增長10.2%。 2008年行業(yè)內部集中度的提升抵消了產能過快增長的不利影響，噸水泥利潤水平同比提升20%以上，達到20元以上。但過快的產能釋放速度勢必影響水泥行業(yè)的開工率、加劇市場競爭程度，行業(yè)內部能否消化新增的過剩產能還有待進一步觀察。另外，1‐2月份房地產投資(2398億元)實際同比增速由20%以上下滑為5.1%，同時房地產在城鎮(zhèn)固定資產投資中的比重仍達23%以上。我們認為2009年房地產投資很有可能出現(xiàn)負增長，相關領域的水泥需求將出現(xiàn)萎縮。如果房地產領域需求下滑超出預期，則水泥需求的較快增長將有賴于政策性投資力度的進一步加大。
5。下調行業(yè)評級至“中性”。2009年以來水泥板塊已跑贏上證綜指20%以上；而且如果房地產領域水泥需求萎縮程度或水泥產能過剩的不利影響超出預期，水泥行業(yè)景氣回升的程度可能低于市場預期。我們認為目前水泥板塊整體存在一定的投資風險，并下調行業(yè)評級至“中性”，投資機會從行業(yè)整體轉向部分優(yōu)質龍頭公司。
6。針對水泥行業(yè)面臨的主要風險，我們認為西北、華北區(qū)域房地產投資占比低、市場封閉性強，行業(yè)景氣回升程度將高于全國平均水平，相應的龍頭企業(yè)依然值得關注。對于我們重點推薦的冀東水泥(000401)和賽馬實業(yè)(600449)，預計2009年EPS分別為0.81、1.84元，分別給予16.20～20.25元和34.65～36.80元的目標價位，維持“買入”評級。
