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投資要點(diǎn)
考慮到公司具有優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)、掌控充足的石灰石礦石資源以及充足的市場空間，從長期看公司具有投資價(jià)值。
短期內(nèi)公司可能面臨盈利水平從高位回落的擔(dān)憂。隨著大量水泥生產(chǎn)線的逐步投產(chǎn)，四川地區(qū)水泥供需將回歸于動(dòng)態(tài)的平衡，水泥企業(yè)毛利率呈高位回落的趨勢(shì)，這對(duì)公司估值造成一定壓力。
假設(shè)資產(chǎn)注入在2009年完成，預(yù)測公司2009、2010年每股收益分別為0.51、0.61 元，給予“增持”的投資評(píng)級(jí)。
災(zāi)后重建帶來市場火爆
突如其來的大地震給四川水泥行業(yè)帶來了前所未有的機(jī)遇。國家4萬億投資中有1億元將用于災(zāi)后重建，預(yù)計(jì)拉動(dòng)水泥消費(fèi)的總量為1億噸左右，假設(shè)災(zāi)后重建分3年完成，那么平均每年因?yàn)?zāi)后重建產(chǎn)生的新增水泥需求為3000噸左右。2009年將是四川水泥需求集中釋放的一年。目前成都地區(qū)P.o42.5水泥含稅市場價(jià)格為520元/噸，遠(yuǎn)高于全國300多元的平均價(jià)格水平。都江堰拉法基水泥毛利率達(dá)到40%以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于全國平均水平。
我們認(rèn)為2009年由于災(zāi)后重建水泥需求的大量釋放以及災(zāi)后新建生產(chǎn)線的投產(chǎn)需要等到2009年底、2010年，因此2009年仍將延續(xù)供不應(yīng)求的局面，但2009年后市場會(huì)逐漸達(dá)到供需平衡甚至供過于求的狀態(tài)。2009年后四川地區(qū)水泥行業(yè)的毛利率會(huì)逐漸回落。
打造川內(nèi)最大水泥企業(yè)
*ST雙馬(000935)目前在川內(nèi)兩個(gè)地區(qū)建有水泥工廠，即江油本部和宜賓工廠。江油本部1-5號(hào)窯已經(jīng)拆除，目前6、7窯正常運(yùn)轉(zhuǎn)，水泥產(chǎn)能合計(jì)為80萬噸。宜賓工廠擁有2500t/d的新型干法生產(chǎn)線，水泥產(chǎn)能100萬噸。如果加上即將注入的都江堰拉法基320萬噸水泥產(chǎn)能，公司已有水泥總產(chǎn)能將達(dá)到500萬噸，成為四川地區(qū)最大的水泥企業(yè)。從公司目前在建和擬建的水泥生產(chǎn)線情況來看，都江堰拉法基3線預(yù)計(jì)將于2010年上半年建成投產(chǎn)，宜賓2線目前處于設(shè)備采購和運(yùn)輸階段，預(yù)計(jì)2010年能夠投產(chǎn)。都江堰拉法基4線可能需要等到2011年才能投產(chǎn)。屆時(shí)公司將新增水泥產(chǎn)能500萬噸。
地震災(zāi)后很多大型水泥企業(yè)等紛紛入川投資建廠，未來四川地區(qū)必然會(huì)成為大型水泥企業(yè)的逐鹿場。我們認(rèn)為公司核心市場位于成-德-綿經(jīng)濟(jì)區(qū)，是四川地區(qū)經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的區(qū)域，也是水泥需求量最大的區(qū)域，而且擁有充足的石灰石資源，加上大股東拉法基集團(tuán)的支持，未來有成為四川地區(qū)龍頭水泥企業(yè)的潛質(zhì)。拉法基集團(tuán)在云南和貴州還有部分水泥資產(chǎn)，不排除未來以雙馬為平臺(tái)整合其在西南地區(qū)的水泥資產(chǎn)。
業(yè)績承諾構(gòu)筑安全邊際
根據(jù)公司公告的《發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書》，拉法基中國對(duì)都江堰拉法基未來三年的業(yè)績作出承諾：根據(jù)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告書及其資產(chǎn)評(píng)估說明，都江堰拉法基2009年、2010年、2011年的凈利潤預(yù)測數(shù)分別為52391.07萬元、64774.76萬元、63951.30萬元，50%股權(quán)對(duì)應(yīng)的凈利潤預(yù)測數(shù)分別為26195.54萬元、32387.38萬元、31975.65萬元。如果在本次重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后3年內(nèi)，目標(biāo)資產(chǎn)2009-2011年實(shí)際盈利數(shù)如低于上述凈利潤預(yù)測數(shù)，在四川雙馬本次重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后每年的年度報(bào)告披露后30個(gè)工作日內(nèi)，拉法基中國將就專項(xiàng)審核意見核定的目標(biāo)資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)與上述凈利潤預(yù)測數(shù)之間差額以現(xiàn)金對(duì)四川雙馬進(jìn)行補(bǔ)償。上述業(yè)績承諾為公司2009-2011年的業(yè)績構(gòu)筑了安全底線。
盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)
總的來看，我們認(rèn)為，由于2010年由于新增水泥產(chǎn)能的逐漸投產(chǎn)，短期公司可能面臨盈利水平從高位回落的擔(dān)憂，不過從長期角度來看公司具有投資價(jià)值，主要基于三點(diǎn)考慮：1）公司具有優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)。2）公司掌控了充足的石灰石礦石資源。3）如果資產(chǎn)注入成功，公司所在區(qū)域充足的市場空間為擴(kuò)張?zhí)峁┯辛ΡＵ稀?/P>
假設(shè)都江堰拉法基3線能夠在2010年4月份投產(chǎn)，資產(chǎn)注入能夠在2009年完成，原材料和能源價(jià)格不出現(xiàn)大的波動(dòng)。我們預(yù)測2009、2010年公司能夠?qū)崿F(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤分別為3.47、4.18億元，實(shí)現(xiàn)攤薄每股收益為0.51、0.61元，給予“增持”的投資評(píng)級(jí)，參考目前A股市場估值水平，以2010年18倍市盈率計(jì)算，目標(biāo)價(jià)11.0元。
