近期水泥股走勢(shì)較弱,但基本面情況向好。上周,全國(guó)水泥平均價(jià)格繼續(xù)上行,環(huán)比上升0.46%,上漲比較明顯的地區(qū)是福建和東北地區(qū)。全國(guó)4月單月環(huán)比3月上升4%,其中漲幅較大的地區(qū)是新疆、京津冀、東北、湖南、福建和江浙滬皖。4月從主要上市公司出貨量來(lái)看,同比增長(zhǎng)均在15%以上,產(chǎn)能增加較快的公司出貨量增速達(dá)到30%以上。預(yù)計(jì)4月全國(guó)水泥需求增速仍為兩位數(shù)(一季度10%)。
從具體上市公司4月經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看,價(jià)格和量的趨勢(shì)均略好于預(yù)期。預(yù)計(jì)海螺水泥4月產(chǎn)銷量約1480萬(wàn)噸,水泥出廠價(jià)格約330元,華新水泥4月產(chǎn)銷量約370萬(wàn)噸,水泥出廠價(jià)300元。海螺水泥噸毛利136-138元,華新水泥80-90元。其中,海螺水泥好于預(yù)期,華新水泥略低于預(yù)期(主要因成本高于預(yù)期)。我們今年對(duì)海螺2011年的盈利預(yù)測(cè)中,假設(shè)噸毛利137元(EPS3.8元),華新水泥噸毛利90元(EPS4元)。由于下半年尤其是四季度是水泥需求旺季,按照正常季節(jié)性趨勢(shì),海螺水泥盈利仍有上調(diào)空間,華新水泥也將符合預(yù)期。
評(píng)論:
近期股價(jià)調(diào)整15%。市場(chǎng)對(duì)股票的擔(dān)心主要集中在兩個(gè)方面,在宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性的背景下,估值和盈利的“雙殺”。
對(duì)此,我們的看法如下:
估值:按照我們盈利預(yù)測(cè),海螺水泥估值9.1x,按照市場(chǎng)一致預(yù)期,估值10x。這個(gè)估值已經(jīng)是水泥行業(yè)歷史最低點(diǎn),面對(duì)供需向好,盈利向好,兼并收購(gòu)將打開更大增長(zhǎng)空間的行業(yè),我們認(rèn)為10x市盈率具有較強(qiáng)的底部支撐。
估值再往下“殺”的空間很有限。
盈利:由于從去年四季度水泥價(jià)格大漲之后,企業(yè)盈利不斷攀升,就盈利而言,我們本著審慎原則,按照一季度或略高的盈利進(jìn)行年化預(yù)測(cè)。目前市場(chǎng)一致預(yù)期3.5元,就是一季度年化的盈利,我們預(yù)測(cè)3.8元,是按照4月年化的盈利。事實(shí)上,如果今年是一個(gè)正常的年份,噸毛利一季度必然是最低點(diǎn),全年平均噸毛利將顯著高于一季度。
因此,海螺3.5元的盈利預(yù)測(cè)是一個(gè)底。那么,這個(gè)盈利到底有多大的風(fēng)險(xiǎn)?這取決于未來(lái)8個(gè)月,水泥行業(yè)供需是向好還是惡化,水泥價(jià)格是不是呈現(xiàn)“高開低走”的態(tài)勢(shì),從而使得噸毛利“高開低走”?我們分析了過(guò)去7年的價(jià)格和海螺水泥季度噸毛利的情況,發(fā)現(xiàn)只有2004年和2008年出現(xiàn)過(guò)類似情況。
1)2002-2003年,由于宏觀經(jīng)濟(jì)過(guò)熱(FAI增速一度達(dá)到50%),水泥行業(yè)需求和成本均上升,致使水泥價(jià)格和噸毛利快速攀升,2003年全年噸毛利93元,2004年一季度達(dá)到146元。與此同時(shí),水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資也瘋狂增長(zhǎng),2002和2003年分別增長(zhǎng)40%和101%,2004年上半年增速仍然很快,但下半年急轉(zhuǎn)直下,全年仍增35%。從2004年二季度開始,國(guó)家開始嚴(yán)厲的宏觀緊縮,同時(shí)伴隨水泥供給的大量釋放,在供嚴(yán)重過(guò)于求且市場(chǎng)高度分散的情況下,水泥價(jià)格和噸毛利逐季回落,噸毛利從一季度的146元降至四季度的38元,2005年一季度見底31元。總結(jié)2004年的“高開低走”,有3個(gè)特點(diǎn):1)前面兩年供給大幅增加并釋放;2)市場(chǎng)高度分散,企業(yè)毫無(wú)話語(yǔ)權(quán);3)前面兩年宏觀經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重過(guò)熱和惡性通脹導(dǎo)致嚴(yán)重宏觀緊縮。
2)2008年,嚴(yán)格的說(shuō),水泥價(jià)格和盈利能力是低開-沖高-回落。2006-2008年上半年,宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高歌猛進(jìn),CPI也同步上升。與此同時(shí),水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資2007-2008年分別增長(zhǎng)60%。2007年4季度開始宏觀調(diào)控。2008年4季度,在國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控效果顯現(xiàn)與海外金融危機(jī)的雙重打擊下,水泥行業(yè)需求單季同比增長(zhǎng)不到1%,水泥價(jià)格從9月開始滑落,海螺水泥4季度價(jià)格環(huán)比3季度下降15元,噸毛利僅為50元,低于一季度的57元?？偨Y(jié)2008年的“高開低走”,有3個(gè)特點(diǎn):1)在國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控和海外金融危機(jī)的雙重打擊下,4季度水泥需求極差;2)市場(chǎng)分散,企業(yè)毫無(wú)協(xié)同意識(shí);3)前一年產(chǎn)能增加較多并釋放。
