穩(wěn)健業(yè)績 買入安徽海螺水泥

安徽海螺(914, $30.65)公布2013年純利按年升48%至93億元人民幣。評(píng)論: 穩(wěn)健的業(yè)績主要由于銷量增長22%，拉動(dòng)營業(yè)額上升20%，毛利率由2012年的27.3%升至2013年的32.5%。毛利率擴(kuò)張主要由于單位煤價(jià)按年跌14.3%。毛利升43%至179億元人民幣。受惠規(guī)模效應(yīng)，銷售及行政費(fèi)用相對(duì)營業(yè)額比例由2012年的9.7%下降至2013年的9.5%。息稅前利潤按年升39%至174億元人民幣。利息開支基本上穩(wěn)定在11億元人民幣，故此拉動(dòng)純利增長率按年升幅至49%。

展望將來，管理層預(yù)計(jì)水泥行業(yè)的供求關(guān)系將會(huì)改善。需求將受惠于基建項(xiàng)目的增加，當(dāng)中包括鐵路、高速公路、城巿鐵路共交、水利項(xiàng)目及保障房項(xiàng)目?？偫ǘ?，管理層預(yù)計(jì)水泥需求穩(wěn)步上升，而中西部地區(qū)的潛力最大，這些地區(qū)占公司2013年?duì)I業(yè)額約46%)，故此公司表示2014年的銷量將按年增加2,800萬噸或12%。

在供應(yīng)方面，管理層相信實(shí)施淘汰落后產(chǎn)能的指引后，新增供應(yīng)將得以壓制，而新的環(huán)保要求亦會(huì)加快落后產(chǎn)能退出巿場，以及進(jìn)一步壓制新的產(chǎn)能增長。

雖然前述供需關(guān)系意味著水泥價(jià)格將會(huì)上升，本行暫時(shí)假設(shè)平均售價(jià)無增長，直至本行留意到安徽海螺所在巿場的價(jià)格出現(xiàn)上升。本行預(yù)期公司未來一年水泥銷量將上升12%，預(yù)料安徽海螺營業(yè)額按年升12%。煤價(jià)將維持疲弱，毛利率亦可擴(kuò)張兩個(gè)百份點(diǎn)，固定成本結(jié)構(gòu)趨穩(wěn)定，純利料將上升18%至110億元人民幣(每股盈利2.1元人民幣)，公司現(xiàn)價(jià)相當(dāng)于2014年11.7倍巿盈率，每股盈利增長18%，估值并不昂貴。本行維持安徽海螺的買入建議，3個(gè)月目標(biāo)價(jià)是36.80元，相當(dāng)于14倍2014年巿盈率。巿場共識(shí)目標(biāo)價(jià)是35.10元。若水泥價(jià)格于第2季上升，本行的目標(biāo)價(jià)將有上調(diào)壓力。