海螺水泥2014 年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入126.3 億元,同比增長27.5%;歸屬于上市公司股東凈利潤24.7 億元,同比增長154.5%,每股收益0.47 元。
產(chǎn)量小幅增長,價(jià)格同比提高推動噸毛利擴(kuò)張。我們預(yù)計(jì)公司一季度的水泥銷量同比增長3%左右,水泥價(jià)格同比高出50 元/噸,單位成本約為170 元/噸,同比提高10 元/噸左右,在產(chǎn)量僅小幅增長情況下,預(yù)計(jì)因產(chǎn)能增加攤銷的折舊等費(fèi)用有所上升。噸毛利擴(kuò)張40 元達(dá)到93 元/噸,毛利率提高10.6 個(gè)百分點(diǎn)至35.6%。
費(fèi)用率下降,噸凈利大幅提高。銷量增幅較小,銷售和管理費(fèi)用率分別下降1.2 和0.5 個(gè)百分點(diǎn),債務(wù)規(guī)模減少帶動財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降1.2 個(gè)百分點(diǎn),且絕對值下降28%;噸費(fèi)用整體下降1 元。噸凈利同比提高31 元至52 元/噸,凈利潤率提高9.8 個(gè)百分點(diǎn)至19.6%.
經(jīng)營現(xiàn)金流穩(wěn)步提高,擴(kuò)大投資和償還債務(wù)。一季度經(jīng)營現(xiàn)金凈流入30 億元,同比提高18%;公司擴(kuò)大收購的資本開支,投資現(xiàn)金凈流出增加83%至21.8 億元;債務(wù)規(guī)模較期初小幅下降,凈負(fù)債率持平于19%,但較去年同期下降9 個(gè)百分點(diǎn)。
發(fā)展趨勢
加快收購和海外擴(kuò)張,未來成長仍有空間。公司未來增長主要通過四個(gè)方面實(shí)現(xiàn):1)在手項(xiàng)目加快建設(shè),對應(yīng)熟料1900 萬噸,水泥2100 萬噸;2)國內(nèi)收購,1Q 已收購至少640 萬噸熟料和780萬噸水泥,超出預(yù)期;3)海外擴(kuò)張:印尼規(guī)劃1000 萬噸,此外還有越南、緬甸等地;4)骨料:3-5 年產(chǎn)能規(guī)劃1 億噸,14 年新增4300 萬噸。我們預(yù)計(jì)14 年85 億元的資本支出有上調(diào)空間。
盈利預(yù)測調(diào)整
我們暫維持盈利預(yù)測,對應(yīng)14/15 年每股收益2.25 元和2.36 元。
估值與建議
旺季壞比改善已兌現(xiàn),價(jià)格高位企穩(wěn)。當(dāng)前股價(jià)基本反映了供需改善和盈利增長的預(yù)期。市場的關(guān)注點(diǎn)將轉(zhuǎn)移至2H14 乃至2015需求的判斷上。當(dāng)前地產(chǎn)先行指標(biāo)趨勢下滑和穩(wěn)增長政策相互交織,當(dāng)前股價(jià)海螺-A 對應(yīng)14/15 年的P/E 為7.5x/7.2x,海螺-H 對應(yīng)14/15 年P(guān)/E 為10.4x/9.9x,H 股溢價(jià)收斂至40%。我們認(rèn)為目前經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)可控,穩(wěn)增長政策形成支撐,水泥仍是供給結(jié)構(gòu)最優(yōu)的資本品標(biāo)的,中長期維持“推薦”評級。
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