中國天瑞背景：中國天瑞集團(tuán)是主要在河南省和遼寧省從事熟料和水泥的生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)。集團(tuán)為河南省及遼寧省最大的熟料生產(chǎn)商，并分別約占該兩個(gè)省份市場(chǎng)占有率的25%和18%。 集團(tuán)成立于2000年，并于2011年在港交所主板上市，并為中國政府重點(diǎn)支持的 12 家全國性水泥企業(yè)之一。2013 年年底，集團(tuán)擁有 17 條熟料生產(chǎn)線及 48 臺(tái)水泥粉磨線，熟料及水泥總年產(chǎn)能分別為2,710 萬噸及 4,810 百萬噸。
河南和遼寧省GDP增長(zhǎng)優(yōu)于全國水平： 2013年集團(tuán)主要業(yè)務(wù)包括河南、遼寧、安徽及天津等地區(qū)，而其 GDP 按年增長(zhǎng)分別為 9.0%、8.7%、10.4%和 12.5%，均優(yōu)于全國增長(zhǎng)率 7.7%水平。 此外，集團(tuán)未來將受惠于河南省將來自農(nóng)村對(duì)水泥需求，以及各省市淘汰落后產(chǎn)能和減慢新增產(chǎn)能等市場(chǎng)環(huán)境改善。
國家政策鼓勵(lì)淘汰落后產(chǎn)能： 2013 年中國熟料產(chǎn)量 13.62 億噸，按年增長(zhǎng) 8,906 萬噸或 5.56%，熟料增速分別低于 2011 年的 16.74%和 2012 年的 11.36%，主要是國內(nèi)水泥進(jìn)一步淘汰落后產(chǎn)能和減慢新增產(chǎn)能。加上，政策更明確要求水泥行業(yè)在 2015 年底前再淘汰水泥(熟料及粉磨)約 1 億噸產(chǎn)能，相信相關(guān)水泥政策將持續(xù)出臺(tái)改善目前國內(nèi)水泥供需情況。
完成7項(xiàng)收購，擴(kuò)大市場(chǎng)份額：雖然 2013 年全國、河南省、遼寧省的水泥產(chǎn)銷增長(zhǎng)率為 9.6%、9.2%、和-0.3%，但 2013 年中國天瑞銷售量為3,660 萬噸，按年增加 40%。管理層表示期內(nèi)集團(tuán)完成 7 項(xiàng)收購活動(dòng)(遼寧市場(chǎng) 6 間和河南市場(chǎng) 1 間以進(jìn)一步提升市場(chǎng)占有率，目標(biāo)為現(xiàn)有市場(chǎng)份額三成，以降低生產(chǎn)成本和提升議價(jià)空間。)
估值評(píng)估：我們認(rèn)為集團(tuán)未來一年仍然處于投資期，但可作長(zhǎng)期投資。主要是
(一) 管理層目前采取以價(jià)格換市場(chǎng)策略，目標(biāo)為現(xiàn)有市場(chǎng)份額的三成;
(二)集團(tuán)水泥單位綜合生產(chǎn)成本低于同業(yè)平均水平，主要是集團(tuán)所有生產(chǎn)線新型干法熟料生產(chǎn)線，相信集團(tuán)達(dá)至約該產(chǎn)能后，將可充分發(fā)揮生產(chǎn)成本優(yōu)勢(shì);
(三)2013 年集團(tuán)市帳率為 0.65 倍大幅低于同業(yè)平均值1.14 倍;
(四) 預(yù)期 2014 年水泥的平均銷售價(jià)格將調(diào)升 5%，將可改善集團(tuán)盈利能力。
